但IMF的数字其实只计算了中国中央政府的负债，并未计入地方政府。地方政府通常透过地方投融资平台进行融资，它是政府进行投资或融资活动的主体，可以发行企业债、中期票据等融资工具。
追踪1：中国政府负债知多少？
据美国西北大学史宗瀚教授（Victor C. Shih）的研究，他调查了中国将近8,000个地方政府机构的借贷交易，发现2004年至2009年年底，地方政府透过地方投资机构借贷了1.6兆美元（将近11兆人民币）。据他估算，地方政府债务将使中国政府总负债增加34%，也就是说，中国政府的总欠债至少已经达到GDP的56%，而其中超过大半都是地方政府之举债。
根据中国国务院发展研究中心宏观部副部长魏加宁的说法，今年年初几个月的银行新增贷款中约有40%流向了地方政府投融资平台。这对中国的金融机构来说风险很高，因为一旦政府这笔钱拿去进行土地开发、城市建设，未来没有相对应的回收，将成为呆账，对银行来说损失极大。尤其在中国房地产非常可能泡沫化的今天更是如此。
其实，随着中国各地方省分大规模地进行房地产开发、城市化建设，地方透过投融资平台搜刮财源的数量与规模也飞速成长，这也导致了地方的融资状况愈来愈不透明，责任愈来愈难划清。各方对地方债务愈来愈担心，因此国际融资机构都跳进来进行估算。
像是中国国际金融有限公司（中金）、花旗等分析机构，更预估中国地方政府的债务将高达12兆人民币，而且如果再加上高悬的、没有进入统计的隐性债务，真实负债水平可能将达到GDP的70%，甚至80%，也就是高达23兆至27兆人民币。
不过，前经建会主委，现任台湾智库董事长、台大经济系名誉教授陈博志指出，就算地方政府的债务很高、呆账很多，中国也不会出现类似希腊那样严重的金融危机。
陈博志分析：「因为中国不是民主国家，不是自由经济的国家，它的银行绝大部分还是公营的。所以中央政府可以做一件事：发行公债，卖给银行；而中央政府拿到这笔钱后，拿给银行做增资，而这个增资就可以打消银行的呆账。这样的动作，就只是中央政府财政上多了一笔负债而已。而中央的债目前不多。」
其实，中国这一招，在1998年时就做过一次。当时银行的呆账比率约20%～30%，呆账金额高达当时GDP的30%，非常严重。也就因为银行是公营的，只要中央政府债务不高，愿意出手，就可以解决。
也就是说，中国虽然不至于像希腊那样爆发严重金融危机，但长期倒是很可能变成日本，累积了巨额的内部债务——200%。
追踪2：中国房产泡沫远胜千个杜拜泡沫！
但就算「国债」短期内问题不大，中国却曝露在另外一个危险之中。从去年下半年开始，国际专业财经杂志、新旧空头大师、甚至中国大陆的知名经济学家，都开始看坏中国大陆的经济，其中的关键几乎都是来自于房地产的泡沫经济，如附表。
中国房地产泡沫相关论述
时间
来源
观点
论点
2009年12月
曾任《上海证券报》评论版主编时寒冰
中国应做好楼市崩盘的准备。
对比日本房地产崩盘后，依靠技术和民富两大基础，经过20年仍尚未恢复元气；若是中国房价崩盘，中国缺少日本当年的两大支柱，民穷与技术落后的现实，注定中国承受房地产崩盘的能力是十分脆弱的。
2009年12月
《富士比杂志》
中国泡沫（The China Bubble）。
中国经济现状与20年前的日本股市与房地产崩溃前夕的状况没甚么两样。以借贷和哄抬为支撑的泡沫一旦破裂，后果不堪设想。
2010年1月
中国著名经济学家茅于轼
中国泡沫已形成，难以消化。
大部分经济学家都认为中国的大城市房地产已经有了泡沫。如果再涨，泡沫就更大了，终会有破裂的一天，除非能够把泡沫消化掉。但这种可能性很小。
2010年2月
《华尔街日报》
中国的8,000个信贷危机。
美国西北大学史宗瀚助理教授发表中共各省地方政府为刺激经济，透过8,000家融资平台公司大幅举债，举债已超过8,800亿美元；并为增加地方政府预算，光于2009年下半年，中国各地政府已卖出价值2,330亿美元的土地。
2010年3月
世界银行
提醒中国有房地产泡沫
提醒要严防房地产泡沫，今后政府应采取更多贷款的法规和其他行政手段调控房价。
2010年3月
泡沫专家钱塞勒
《中国的红色警报》。
中国已经呈现出显著的投机狂热的特征。以史为鉴，一旦这些泡沫破裂，中国的经济将脆弱不堪。
2010年5月
中国独立经济学家谢国忠
中国的房地产市场是金融史上最大的泡沫之一。
中国一、二线城市的房地产市场，现在可能已处在泡沫非常靠后的时期，泡沫破裂的日子已经屈指可数。
2010年5月
末日博士空头大师麦嘉华，成功预测安隆案声名大噪，并成功预测1987年美国大崩盘
中国经济将在9至12个月内崩溃。
上海综合指数至今仍未恢复到2009年的高点，且世博的开幕并不是一个好兆头，例如1873年维也纳世博举行后，就发生房市崩盘和经济萧条。并指出在中国的房地产泡沫是前所未见。
2010年6月
美国著名的对冲基金创始人兼总裁查诺斯
中国的房地产泡沫相当于1,000个以上的杜拜泡沫。
越来越多的证据表明中国的经济刺激计划和过度的银行贷款正在人为地制造消费需求，并且增加了不良贷款浪潮袭来的风险。
2010年6月
新末日博士、纽约大学罗比尼教授，曾精准预测到全球金融危机
中国经济过热
中国经济仍太依赖投资和出口，而这方面，同为金砖四国的巴西以及印度的状况都比中国好。
2010年6月
彭博新闻社（Bloomberg）
惠誉国际评等公司：中国银行重新包装不良贷款销售，如雷曼翻版。
中国银行透过设计复杂的交易来规避金融法规的管理，使其不动产贷款正在从银行的资产负债表上消失，导致信贷增长以及信贷风险的普遍低估。
2008年底，在全球金融风暴的冲击下，中国官方以史无前例的大手笔推出人民币4兆元（约5,850亿美元）的振兴方案，并搭配超低利率的政策，投入许多建设开发。而地方政府同样配合这样的撒钱政策，透过投融资平台大幅举债（近11兆人民币），在2009年全球不景气下，将钱大量投入股市、房市，使得中国在去年全球衰退的情况下还可以飙涨。
但这样的行为，却促使泡沫更加膨胀。中国国家电网公司7月公布了在中国660个城市的调查，显示有高达6,540万套住宅电表连续6个月读数为零，按每套房住一家三口计算，这些空房可供近2亿人居住。目前的国际住房空置率警戒线为10%至15%左右，而中国的中大型城市已远远突破这一警戒线。
美国著名的华尔街对冲基金Kynikos Associates创始人兼总裁查诺斯（James Chanos）曾指出，中国的房地产泡沫相当于1,000个以上的杜拜泡沫。其中一个经典的泡沫例子，要算大陆内蒙古鄂尔多斯市一座耗资200亿台币打造的豪华新城──不管白天或是晚上，这里总是看不到人；大陆网友称这里是「最牛蚊子城」，美国近期出版的《时代》周刊也说这里是「鬼城」──比起在沙漠大兴土木的杜拜的泡沫更胜一筹！
中国独立经济学家谢国忠表示，愈来愈多的中国公司从事非它们专长、非它们核心业务的资产投资，显示整个中国国营企业在带头制造泡沫。这正将中国带上日本20年前的道路。
陈博志指出：「你现在扩大公共建设，等于提早做，等于把未来才需要做的现在拿来做，那等于是把经济成长提前发生，那未来的发展，也会遭遇困难，一方面要还债，一方面支出要降低，建设也会比较少。」
所以，我们不禁要问，中国这两年所号称的成功，有多少是从未来借来的呢？陈博志分析：「如果中国未来的、正常的成长率还是10%，只是把2%提前到前面来，那就没事，因为它未来可以用8%成长。但是如果未来本来就只有8%、6%，那又已经有2%被提到前面来，那就会只剩下6%或4%，它就会出大麻烦了。」
追踪3：中国保8，犹如「炸弹巴士」
今年6月中旬出刊的美国《新闻周刊》（Newsweek）以〈后中国世界〉为题，点出中国经济发展的「眉角」，文中指明，「越来越多证据指出中国的增长奇迹即将放缓，这将使最近数十年来10%的成长率下降到未来的6%或7%。」
中国已拥有65,000公里的公路，是仅次美国80,000多公里的全球第二大网络。在经过2007年新建8,000公里、2008年新建6,000公里后，中国的交通运输部从2010年起每年只计划新建5,000公里的新公路，也就是说铁路的开支在今年将是顶峰。
《新闻周刊》指出，土地与劳动力成本的急遽上升，加上中国已经有了太多的新高速公路、铁路、港口，未来的投资必定放缓。《新闻周刊》以十多年前由基努•利瓦伊与珊卓•布拉克主演的电影《捍卫战警》（Speed）为例，巧妙地以电影情节中的「炸弹巴士」来比喻中国大陆的GDP成长率风暴。
电影中的巴士一旦速度超过50哩（80公里）后就不得再低于50哩，否则炸弹将会爆炸。而中国的经济就像那辆巴士已无法减速，当经济成长率低于8%时，炸弹将会被启动。
怎么启动呢？《新闻周刊》写道：「数以千万单位计的失业劳工问题以及社会累积已久的矛盾将转化成实质动乱接踵而来。」
因此，美国著名投资公司GMO创办人钱塞勒（Edward Chancellor）在今年3月的一份报告《中国的红色警报》就提出过警告，中国整个经济金融系统都基于「未来中国将以过去的速度继续增长」的信仰之上，让中国成为一个「先建设，一切都会随之而来」的经济。一旦中国的经济无法「保8」（维持经济成长率高于8%），悲剧就会发生：大部分基础设施将毫无用处、过剩的产能将存在很多年、失业率大幅攀升、房地产泡沫破裂、银行系统将面临大规模坏帐。「当中国这部巨型机器最终停滞，这些沉浸在梦中的投资者将从噩梦中醒来」。
追踪4：债务房产日本化，经济发展阿根廷化！
中国著名经济学家郎咸平明白指出，中国官员的如意算盘是，藉由振兴方案加持，希望能撑到美国消费需求恢复那天，但不幸的是，事与愿违，今年等到的是另外一个欧元区危机。在美、欧洲外销市场都不行的状况下，如果2010年还要「保8」，中国就必须继续撑住泡沫，并不断制造新的泡沫。
陈博志认为：「这就像美国前联准会主席葛林斯班，他在2000年因特网泡沫破掉之后，就烧起另一个房地产泡沫，把美国经济撑住。而中国烧完一线城市，就烧二线，烧完烧三线，再烧乡村。中国土地大就有这个好处。它还可以烧各种口号，过去烧世界工厂，现在烧世界市场。它不止是它国内的股市跟房市，中国烧一个更大愿景的泡沫，口号一个接一个，像金砖四国、新中国等等，让你建立更大的预期。过去十年来，中国都这样烧的。」
也就是说，当一个泡沫接一个泡沫地烧，跟着进去的人与资金，就真的让中国的火愈烧愈旺。只是，泡沫有可能这样一直烧下去吗？杜拜也是这样子烧泡沫，当帆船饭店成功之后，它盖棕榈岛，棕榈岛成功之后，再盖世界岛，然后再盖哈利法塔，让泡沫一直往上延烧，但终究烧3年就破了。
中国已经烧了十几年，还可以烧多久？一位曾前往中国大陆经商的潘姓台商直言：「中国的一线城市的确富有了，第二、三线城市的人民也开始预期，开始梦想有一天他们会跟北京人、上海人一样，所以他们现在再苦，也会愿意等。但是，中国大陆的核心问题是经济的衔接问题，而这个衔接工程难度越来越高。」
一旦二、三线城市，甚至农村地区的人民发现梦想终究只是梦想，大家口中所言的只是口号，那么这些东西一旦破灭，将对社会秩序带来难以想象的冲击。
陈博志则认为，中国如果垮下来，除了几个已经比较大的城市不会消失外（但价值已经大跌），为数众多的小城市、乡村、农村，及整个中国将进入一个停滞的状态，这将非常类似阿根廷。「阿根廷曾经相当繁荣，接近欧美先进国家，但垮下来后，只剩下大城市够看，像首都布宜诺斯艾利斯（Buenos Aires）。而中国的北京、上海、深圳还会在，但会变很便宜，就只是日子过得去而已；但内陆整个发展都会停滞。」
也就是说，中国在十多年的快速发展下，不会是下一个希腊，但债务及房地产可能会日本化，经济发展很可能会阿根廷化。但不管如何，持续累积的泡沫，正形成一场「超完美风暴」，中国共产党主导的经济体，已经不能减速；愈是美丽的中国梦，背后潜藏愈多的风险。中共现在已难以退场，只能继续硬吹泡沫。但众多投资人以及台商还是可以有所选择，在这场「南柯一梦」中，「观望」或许才是面对中国大陆市场的上上之策。
