這幾十年來，最成功的金融商品當屬「指數股票型基金」（Exchanged Traded Fund，簡稱ETF）了。世界各國的ETF都出現爆炸性成長。不論從淨值、發行檔數、交易金額看，都是如此。根據Statista的統計，全球ETF在2003年有276檔，約2,000億美元的規模，到了2022年計有8,754檔，約10兆美元的規模。台灣的ETF也是百花齊放，首檔0050在2003年發行，規模35億台幣，到2023年已有240檔以上，規模破3兆台幣，受益人人數達640萬，號稱全國每4人即有1人持有ETF。
主動轉被動 不是那麼容易
這當然是投資史上的重大改變：從主動型轉而擁抱被動型投資，而且是在相當短的期間，加速蛻變。但投資人的行為，是否因持有ETF而有所轉換，甚至克服投資上的心理偏誤，從而改善投資報酬率，則是個值得研究的課題。因為行為上的改變非常不容易，而全球這麼多投資人一起改變，更需要時間。主動型投資與被動型投資的行為天差地遠，投資人真能無縫接軌嗎？不無疑問。
首先，許多投資人喜歡把ETF當成股票，進進出出。所以，就算台股平均每年漲15%，也不表示0050投資人每年賺15%。這點在拙文〈股票投資的關鍵能力〉所提的「富達內部報告」已經解釋過了。基金經理人彼得．林區（Peter Lynch）的年化報酬率高達29%，但投資人進進出出，平均只得到7%。而報酬率最高的客戶竟然是死亡或失聯者，因為他們無法進出。
其次，ETF已經從早期的市值型ETF，以追蹤整體股市為主，發展出主題式、產業型、高股利型等只追蹤市場一小部分股票的ETF。這些ETF理論上存在著一定程度的非系統性風險，某些主題型ETF的成分股更是彼此高度相關，這樣的設計，和效率投資組合的概念背道而馳。長期而言，投資績效很難打敗大盤。
對德國ETF投資人的實證研究
香港科技大學的布達加雅（Utpal Bhattacharya）教授曾以德國網路券商約8,000名客戶自2005年至2010年的交易資料，分析投資人買進ETF之後，報酬率的變化。結果頗令人震驚：投資人買進ETF之後，投資組合的報酬率並沒有改善。他認為主要因素有二：一是買到錯誤的ETF，一是買賣時機錯誤。布達加雅教授於是針對每個客戶資料，在第一次買進ETF時，假設性地改為買進MSCI（Morgan Stanley Capital International，是摩根士丹利資本國際公司所編製的證券指數）全球市值型ETF，並設定成買進持有（Buy and Hold），中間沒有進出。結果發現，投資人的ETF部位，年化報酬提升了2%。
換句話說，只要買進持有最原始的市值型ETF，不要交易，就可以有很好的績效。而花心思去挑主題型ETF，並且進出操作，反而影響績效。這個研究結果，對於五花八門、交易熱絡的ETF市場，無疑是一個諷刺。大家忙了半天，到底有沒有賺錢啊？
巴菲特與對沖基金的百萬賭注
巴菲特在2008年1月1日和對沖基金界做了一個一百萬美元的賭注，他賭標普500的指數基金10年的績效會勝過5檔對沖基金的組合。到了2017年12月31日，扣除費用，標普500指數基金的報酬率是125.8%，而對沖基金組只有36.3%。差距之大，令人咋舌。證明買進持有指數型基金十年，勝過主動操作的對沖基金。
但如果你以為買進持有10年是一件很容易的事，那就錯了。事實上，標普500指數2008年那一年跌了大約40%，很少人能面不改色繼續持有。而在獲利較高的年度，也很少人能忍住誘惑，不獲利了結。買進持有，是一種很不同的投資行為，一般投資人是做不到的。
▲大多數投資人還是以主動操作的舊思維、舊習慣在玩原本是被動投資工具的ETF。Adobe Stock
投資人仍以主動型思維操作ETF
筆者認為，大多數投資人還是以主動操作的舊思維、舊習慣在玩原本是被動投資工具的ETF。由於ETF交易方便，各種主題一應俱全，加上不是個股，投資人不用選股、研究財報，更不用擔心公司被掏空或倒閉，真是太適合波段操作了。
例如：你覺得電動車前景看好，市場就有電動車ETF。人家已經幫你打包好了，你不用研究電動車產業、有哪些公司股票上市、哪一家獲利比較好，也不用擔心買錯股票、不用計算目前股價是否便宜。反正電動車ETF買下去就對了。萬一行情不如預期，很簡單，停損賣掉。
更有甚者，既然主題式ETF是由基金公司構想出來的，與其推出電動車、半導體、人工智慧這類具體產業的主題，不如弄一些抽象而又迎合投資人的形容詞：高成長、高股息、低波動等，再加上槓桿型、反向型ETF可以強化獲利速度，讓投資人幾乎無法拒絕。
市值型ETF買的是市場指數，是一個有效率的投資組合。投資人不用做研究，只要買進市場指數並長期持有，就有難以匹敵的報酬，這是有理論依據的。但跟隨流行，推出各種受歡迎主題的投資組合，則不是這麼一回事。說白一點，不用做功課，買進ETF長期持有就可以發大財，只限於原始的市值型。
如果你認為人工智慧或電動車未來前途無量，千萬不要以為閉著眼睛無腦買進人工智慧或電動車ETF就大功告成了。天下沒有這麼好的事。請花時間好好研究這個產業以及每一家公司，然後再決定如何投資。這個步驟絕不能省略。
別誤會，我不是說人工智慧、電動車、半導體產業的ETF沒有前景或不看好，而是說，這些主題型ETF本質上與台灣50、標普500或MSCI全球指數基金有很大的不同，投資人應當有所認識。
寫到這裡，不禁感嘆：究竟有多少投資人長期操作ETF賺錢了？
